内容简介：前期股市被一些资金用期货逼仓式的手法拉抬，多头平仓后又暴跌。这种虽然时间较短，但危害较大，后市也随之发生变化。
12月初的A股突然出现暴涨，涨幅经常在3%以上，12月4日沪深300的涨幅居然高达4.61%，而此通常A股如果日涨幅超过1%就可以称作大涨了。股民们不论赚钱与否都心惊胆战，不知道哪天股市会暴跌。从11月20日开始，A股大盘连涨13个交易日，中间虽然有几天K线图上收成阴线，但收盘价仍然高过前一个交易日。这样的狂涨以前只有在大牛市见顶的时候才会出现，也正是因为如此，有人认为这波上涨已经到了尾声，大盘要重归熊市了。但看看源源不断涌入股市的资金，机构持续买入两桶油五大行等大蓝筹，实在不像牛市到头的样子。
股市上涨的最直接因素莫过于资金流入，牛市见顶的根本原因是后续资金枯竭。目前国内M2一直居高不下，原来大部分被房地产市场吸收。从数据上看，影子银行也吸收了很多资金，但影子银行的巨量资金最终大部分也是进了房地产市场。现在房地产市场不景气，虽然不至于崩盘，但显然已经不是投资的好目标，更不用说投机了。一方面在放松银根保增长，一方面房地产市场数万亿投资和投机资金流出，股市作为已经启动的价值洼地，资金供应是异常充足的。而这次股市的疯狂与以前牛市见顶的情况有着本质的不同。
月初的股市狂涨根本就是游资采取期货逼仓的手法把很多机构打了个措手不及。由于长期的熊市，对冲产品成了广大证券投资机构的最爱。由于我国的监管制度为了防止股市大起大落，要求基金等证券投资机构必须保持一定持仓比例，比如偏股型基金持仓不得低于60%，也就是说即便偏股型基金再看空股市，也要拿出60%的钱持有股票。为了防止股市下跌出现损失，这些机构就在持有股票的同时在股指期货上做空，对冲股票下跌的风险。后来私募基金大量采用对冲套利策略，获利不菲。既然对冲套利产品不但可以降低风险，还能获利，于是很多机构都采用这种投资策略，也就是持有股票的同时也持有期货空单。这种模式很长时间是有效的，而且对股市健康发展也很有利。
但这些机构缺乏做期货的经验，对疯狂的期市游资的手法不熟悉。由于大商品市场不景气，期市资金也大量流出，股市与期市模式相近，期市游资也就顺势杀入了股市。这些游资很快发现证券机构对股指期货交易经验不足，马上就给他们上了一课。
从图1可以看出，11月24日之前，代表沪深两市大盘走势的沪深300走势基本正常，甚至到11月27日股市虽然一上扬，但也还没出现疯狂的情况。但从11月28日起，沪深300指数开始扩大涨幅，一疯狂上涨。期货游资发现中石油中石化等大蓝筹一方面估值太低，一方面大多由大机构长期持有，真正日常交易的股票并不多，而且可以融资，当前很多证券公司和有关机构提供很大的融资比例，期货游资很容易获得杠杆。期货游资利用这些优势，一方面在期货上用大单扫盘，一方面大量融资买入大蓝筹股票，拉抬指数现货。由于现在很多证券营业部和其他金融机构的融资条件过于宽松，以一比三甚至一比五的比例给客户融资，使得游资可以轻松获得较大资金杠杆，多倍放大了拉抬股市的力量。而证券投资机构的股指期货空单是与现货股票对锁的，按规矩不能随便动，一般都是到期后与持有的股票同时平仓，而由于股票的上涨，虽然期货持仓赔钱，但整个对冲组合是赚钱的，并不构成风险，根据惯例不用采取行动，结果形成了被动的局面。
图1,：近期沪深300指数走势图。 来源：同花顺行情软件。
证券投资机构的这种反应引起了严重的后果。期货市场与股票市场的游戏规则是不一样的，在股票市场上，虽然也有机构在股指期货做空，但大部分持仓还是多头，零和博弈，理论上大家都可以赚钱。而期货市场则是零和博弈，多头和空头是你死我活的斗争，如果一方不认赔，另一方就无法平仓获利。证券投资机构还以非零和博弈的思维持有空单，岂不知期货游资已经准备打爆它们了。
从图2我们可以看出，面对多头的疯狂拉抬，空头仓位很长时间一直不变。多头只好继续狂拉，终于在12月8日，股市又上涨了4.1%，部分机构的空单金不足，盘中来不及追加金，被强制平仓。12月9日多头继续上拉，空头全面溃败，当天净斩仓16372张。空头顺利获利了结，然后在卖出部分持有的股票。这就是造成此次股市过山车的一个重要原因。
图2：近期股指期货主力月份持仓变化图 来源：中金所
通过对这次逼仓的描述，我们可以看出这种逼仓的手法很有市场的嫌疑，由此造成市场大起大落，增加了市场风险，必须予以。这次给很多机构一个，对冲并不是万能的，涨势中最好不要持有大量空单。这次逼仓中，静态对冲的弊病无遗，预计之后动态对冲会逐渐流行起来。从上文可知，期货逼仓式上涨主要从期货和现券两个方面发动，期货方面主要采取大量分仓的方式从多席位多账户同时拉抬期指，而现券方面则利用一些营业部和金融机构融资宽松的条件，得以将一些大蓝筹连续封涨停，制造疯狂投机的情绪。管理层可以从这两方面入手，一方面要期货投机和融资比例，清查违规资金并盯紧同步操作账户；另一方面要逐步提供类似期货期权等方便动态对冲的金融工具，以稳定市场的力量，打击过度投机。
而对市场来说，其影响也是巨大的。逼仓后的市场通常还会有一段恢复性上涨，打出新高后经常会进入一个震荡期。目前很多股民已经习惯于尾市拉起的行情，一旦股市出现大幅回调，不但意识不到风险，还会冲进去抄底，很容易被套牢。连续下跌后，有些股民又会惊慌失措而在底部斩仓。只有清楚地认识到股市进入震荡期，才可以正确地高抛低吸，获取不菲的盈利。（作者系中国人民大学重阳金融研究院行业研究部主任）